Het duurste rendement van 439 procent ooit

De opbouw

Leopold Aschenbrenner is midden twintig. Hij studeerde op zijn negentiende af aan Columbia als valedictorian, de student met de hoogste cijfers van zijn jaar. Daarna belandde hij bij een filantropiefonds dat gefinancierd werd door Sam Bankman-Fried, in de periode voordat die naam betekende wat hij nu betekent.

Vervolgens kwam hij bij OpenAI terecht, op het Superalignment-team onder Ilya Sutskever. Daar schreef hij een interne memo waarin hij waarschuwde dat de beveiliging van het bedrijf ernstig tekortschoot tegen buitenlandse spionage. Volgens zijn eigen lezing werd dat door HR als racistisch bestempeld en vroeg een jurist van het bedrijf zich hardop af of zijn team wel loyaal was aan de organisatie. In april 2024 werd hij ontslagen. Hij was toen 23.

Wat daarna kwam is het meest gelezen document in de sector. Hij publiceerde Situational Awareness, een essay over de weg naar kunstmatige superintelligentie, en zette daar een hedgefonds naast met dezelfde naam. Startkapitaal eind 2024: circa 225 miljoen dollar, van onder anderen de broers Collison van Stripe, Nat Friedman, Daniel Gross en, opvallend genoeg, Jane Street.

In de eerste helft van 2026 boekte het fonds een netto rendement van 439 procent. Op het hoogtepunt in juli was het volgens CNBC uitgegroeid tot ongeveer 45 miljard dollar aan vermogen. Andere bronnen houden het op 20 tot 24 miljard. Het verschil zegt vooral iets over hoe ondoorzichtig dit soort constructies zijn.

De constructie

Het rendement kwam niet uit briljante aandelenselectie alleen. Het fonds draaide op ongeveer vier keer leverage. Leverage betekent dat je met geleend geld bovenop je eigen inleg belegt. Bij vier keer hefboom betekent een daling van 25 procent in je portefeuille dat je eigen vermogen op nul staat.

Daar kwam een tweede risico bovenop. Het fonds was long in AI-infrastructuur en tegelijk short in software. Short gaan is speculeren op een daling. De gedachte was logisch: de bedrijven die de rekenkracht en de stroom leveren winnen, de softwarebedrijven die door AI worden ingehaald verliezen.

Alleen zitten beide kanten in dezelfde trade. Op het moment dat de markt besluit dat AI-infrastructuur te duur is geworden, gaat het geld precies terug naar de softwarenamen waar je short zit. Je verliest dan aan twee kanten tegelijk, op hetzelfde moment, met een hefboom eronder.

De posities die publiek bekend zijn geworden: CoreWeave, Nebius, SanDisk, Micron, SK Hynix, IREN, Core Scientific, Applied Digital, Bloom Energy. Daarnaast miners die zijn omgebouwd tot datacenters, zoals Riot, CleanSpark, HIVE en Bitdeer. Aan de shortkant onder meer Adobe.

Voor onze leden zal die lijst bekend voorkomen. Dit is grotendeels dezelfde bottleneck-gedachte die wij al langer volgen. Dat maakt dit verhaal geen ver-van-mijn-bedshow.

Juli

In één maand daalden de kernposities tussen de 27 en 56 procent. Nebius ongeveer 48 procent vanaf de top, SanDisk circa 56 procent. De Nasdaq 100 verloor meer dan 10 procent en de Koreaanse Kospi, waar SK Hynix ook meer dan halveerwde. Adobe steeg juist, tegen de shortpositie in.

Op 24 juli schreef Aschenbrenner zijn investeerders nog dat dit de aantrekkelijkste kansen sinds begin 2025 waren, en opende hij per 1 augustus een venster voor vers kapitaal. Dat kapitaal is er nooit gekomen.

Zes dagen later stuurden de drie prime brokers van het fonds, Bank of America, Goldman Sachs en JPMorgan, hun margin calls. Een prime broker is de bank die de financiering en afwikkeling voor een hedgefonds verzorgt. Een margin call is het moment waarop die bank meer onderpand eist, of zelf gaat verkopen.

Vanaf dat moment bepaalde Aschenbrenner niets meer.

De verkoop

De hele publieke portefeuille, longs en shorts, ging in één blocktrade naar één koper, vóór de opening van donderdag. Een blocktrade is een onderhandse verkoop van een groot pakket buiten de beurs om, in dit geval omdat stuk voor stuk verkopen de koersen alleen maar verder omlaag zou trekken.

De koper was Citadel van Ken Griffin. Millennium bracht volgens The Wall Street Journal een concurrerend bod uit. Over de omvang lopen de berichten uiteen: de Financial Times spreekt van een substantieel deel van circa 16 miljard dollar aan beursposities, Axios van de volledige portefeuille.

Wat overblijft bij Aschenbrenner is een fonds van ongeveer 10 miljard, waarvan naar schatting 5 miljard in een niet-beursgenoteerd belang in Anthropic.

De prijs

En hier zit de vraag die vrijwel niemand hardop stelt.

De prijs is niet openbaar gemaakt. De WSJ meldde de transactie zonder bedrag. De FT ook niet. Er is geen enkele verplichting om dat te doen, en die verplichting komt er ook niet.

Maar je hoeft geen samenzwering te veronderstellen om te zien wat er is gebeurd. Zet de omstandigheden op een rij:

• Een verkoper die niet kan wachten, want zijn banken hebben de deadline gezet.
• Een tijdsvenster van minder dan 24 uur.
• Eén pakket dat in zijn geheel weg moet, dus geen ruimte om het beste bod per positie te zoeken.
• Een markt die precies weet dat er een gedwongen verkoper rondloopt.
• Een handjevol partijen ter wereld dat 16 miljard dollar op deze termijn kan neerleggen.

Dat is geen veiling. Dat is een noodverkoop. In elke andere markt, van vastgoed tot faillissementsboedels, noemen we dat gewoon bij de naam: de koper bepaalt de prijs. Wie beweert dat hier geen korting op zat, moet uitleggen waarom een koper die weet dat de tegenpartij vóór morgenochtend moet leveren, vrijwillig de marktprijs zou betalen.

Twee onafhankelijke analistenbronnen gaan er dan ook zonder omhaal van uit dat Citadel een aanzienlijke korting heeft bedongen. Bevestigd is dat niet, en bevestigd wordt het waarschijnlijk nooit.

De structuur, niet het complot

Er gaat op X een verhaal rond dat Citadel dit heeft georkestreerd. Eerst paniek zaaien met een voorspelling van een renteverhoging, dan de brokken oprapen. Bewijs daarvoor is er niet, en op onderdelen wringt het verhaal ook: die rentevoorspelling stond dagen van tevoren openbaar op hun eigen site, de markt prijsde zelf al circa 38 procent kans op een verhoging in, de uitverkoop in AI-namen liep al weken, en de Fed verhoogde uiteindelijk helemaal niet.

De gebruikelijke verdediging luidt dat het onderzoek van Citadel Securities kwam en de aankoop van het hedgefonds Citadel, en dat dat twee losse bedrijven zijn met informatiemuren ertussen.

Die verdediging is zwakker dan hij klinkt. Ken Griffin is de meerderheidseigenaar van allebei de huizen. Hij is dus verantwoordelijk voor allebei. "Andere afdeling" is precies wat elke bank zegt, en in 2003 betaalden tien grote banken samen circa 1,4 miljard dollar in een schikking omdat hun zogenaamd onafhankelijke analistenrapporten wel degelijk de handelskant dienden. Dat is geen theorie, dat is een schikking met de toezichthouder.

Maar het punt hoeft niet eens over opzet te gaan, en juist daarom is het zo ongemakkelijk. Je hebt hier geen kwade opzet nodig om een probleem te zien. Eén partij is groot genoeg om tegelijk het macroverhaal te leveren waar de markt naar luistert, de liquiditeit te leveren als het misgaat, en de koper te zijn van wat er dan overblijft. Er is geen wet die dat verbiedt, geen instantie die de prijs controleert, en geen document dat wij ooit te zien krijgen.

Dat is geen incident. Dat is hoe de markt is ingericht.

De dag erna

Het meest veelzeggende detail komt op 30 juli. Zodra het blok verkocht was en de dreiging van verdere gedwongen verkopen wegviel, veerden dezelfde namen scherp op. Bloom Energy, Nebius, IREN, SanDisk en CoreWeave stegen allemaal fors op de dag.

Aschenbrenner verkocht, gedwongen, vrijwel op de bodem. Zijn these was op dat moment niet weerlegd. Zijn balans hield het alleen niet vol tot het moment waarop de these zich zou bewijzen.

De convictie was niet het probleem

Het is verleidelijk om dit af te doen als het verhaal van een jonge man die zich vergiste. Dat is het niet, en die lezing gaat aan de kern voorbij.

Aschenbrenner heeft zich als belegger bewezen. Hij zag de AI-infrastructuurcyclus eerder en scherper dan vrijwel iedereen op Wall Street. Hij bouwde 225 miljoen dollar uit tot tientallen miljarden. Hij zat herhaaldelijk goed op namen die vervolgens hard stegen. Dat is geen geluk over zo'n periode en over zoveel posities. De inhoudelijke analyse klopte.

Wat niet klopte was het risicomanagement. Vier keer hefboom, een geconcentreerde mand, en een shortkant die aan dezelfde draad hing als de longkant. Daarmee gaf hij de zeggenschap over zijn eigen timing uit handen. Niet aan de markt, maar aan drie banken.

En daar zit een verschil dat je scherp moet houden. Zijn posities zijn niet verkocht omdat de markt zei dat ze te duur waren. Ze zijn verkocht omdat Bank of America, Goldman Sachs en JPMorgan een deadline zetten. Dat is een vaststaand feit, geen interpretatie. Wie die deadline op welk moment bepaalde, en met welke ruimte, weten wij niet en zullen wij nooit weten.

Dat is precies wat deze zaak zo ongemakkelijk maakt. De partij met het beste inzicht in het boek is niet de belegger, maar zijn financier. En de financier heeft andere belangen dan de belegger.

Wat dit voor jou betekent

Er zitten hier vier lessen in, en ze wijzen niet allemaal dezelfde kant op.

1. Zorg dat je nooit gedwongen kunt worden te verkopen

Dit is de belangrijkste regel die er bestaat, en hij is breder dan alleen de hefboom.

Er zijn drie manieren waarop je gedwongen wordt te verkopen op het slechtste moment.

Uit angst. De koers staat 40 procent lager, het nieuws is slecht, en je kunt het niet meer aanzien. Je verkoopt om van het gevoel af te zijn. Dat is de meest voorkomende vorm en de enige die volledig binnen jouw eigen invloed ligt. Daarom bepaal je vooraf, op een rustig moment, wat je zou doen bij een daling van 30, 50 of 70 procent. Niet als de daling er al is.

Uit noodzaak. Je hebt het geld nodig. Voor een verbouwing, een auto, een periode zonder inkomen. De markt houdt geen rekening met jouw agenda. Geld dat je binnen vijf jaar nodig hebt, hoort niet in aandelen. Een buffer buiten je portefeuille is geen gemiste kans, dat is wat je de vrijheid geeft om niets te doen wanneer iedereen wél moet.

Omdat een ander je daartoe dwingt. Dit is wat Aschenbrenner overkwam. Zodra je met geleend geld belegt, of het nu vier keer hefboom is of een bescheiden effectenkrediet, is de verkoopknop niet meer alleen van jou. Iemand anders mag bepalen wanneer jij verkoopt, en die iemand belt precies op het moment dat het jou het slechtst uitkomt. Dat is namelijk het enige moment waarop hij belt.

Alle drie leiden tot dezelfde uitkomst: verkopen op de bodem. Wie alle drie uitschakelt, kan een daling gewoon uitzitten. Dan wordt een koersdaling wat het hoort te zijn, een tijdelijk cijfer op je scherm, in plaats van een permanent verlies.

Gelijk hebben en gelijk krijgen zijn twee verschillende dingen. Het verschil ertussen heet uithoudingsvermogen, en dat koop je niet achteraf.

2. Kijk of je posities echt onafhankelijk zijn

Long AI-infrastructuur en short software is niet één positie en zijn tegenhanger. Het is dezelfde weddenschap, twee keer ingelegd. Het voelde als spreiding en het was concentratie.

Loop je eigen portefeuille langs met die vraag. Niet: heb ik genoeg verschillende namen. Maar: als de markt morgen besluit dat dit hele thema te duur is, wat overleeft dat dan?

3. Kijk wie de stukken nu bezit

En dan de meest interessante, want die wijst de andere kant op.

Deze verkoop was gedwongen, niet inhoudelijk. Er is geen enkel signaal dat CoreWeave, Nebius of SK Hynix als bedrijf iets minder waard zijn geworden in juli. Er is geen winstwaarschuwing, geen weggevallen order, geen structurele daling in de vraag naar rekenkracht en stroom. Wat er is veranderd, is wie de aandelen vasthoudt.

Ze zijn verhuisd van een fonds met vier keer hefboom naar de best gefinancierde partij op Wall Street. Naar alle waarschijnlijkheid met korting, want dat is wat je krijgt als je verkoper vóór morgenochtend moet leveren.

Zet dat naast elkaar. Citadel heeft binnen 24 uur miljarden vrijgemaakt voor een pakket dat twee andere grote partijen ook wilden hebben. Ze kochten niet om het snel door te verkopen, want er is niemand aan wie je dit op deze schaal kwijt kunt. Ze hebben dit gekocht omdat ze denken dat het meer waard wordt. Dat is geen mening op X, dat is een positie van miljarden.

De dag erna veerden dezelfde namen fors op, precies zoals je verwacht zodra een gedwongen verkoper uit de markt is.

Waar het op neerkomt: de slimste inhoudelijke belegger in dit thema werd eruit gedwongen door zijn financiers, en de best gekapitaliseerde partij ter wereld stond klaar om zijn boek met korting over te nemen. Als je de convictie op AI-infrastructuur al deelde, is dit geen reden om te twijfelen. Het is een reden om beter te kijken.

Want er is iets veranderd, en het is niet de vraag naar rekenkracht. De overhang van een gedwongen verkoper is weg. Veel van deze namen staan nog altijd 30 tot 50 procent onder hun top, om redenen die met de balans van één fonds te maken hadden.

4. Cash is geen wachtstand, het is een positie

En dan het onderdeel dat in dit hele verhaal het meest wordt onderschat.

Kijk nog één keer naar wat Citadel hier feitelijk deed. Ze hadden geen beter inzicht in CoreWeave of SK Hynix dan Aschenbrenner. Waarschijnlijk zelfs minder, want hij bestudeerde deze sector jarenlang van dichtbij. Wat Citadel had en hij niet, was geld dat vrij was op het moment dat het ertoe deed. Binnen 24 uur miljarden kunnen neerleggen zonder iets anders te hoeven verkopen. Dat was hun hele voordeel.

Dat is geen detail van deze zaak. Dat is de kern.

Cash wordt door de meeste beleggers gezien als de afwezigheid van een positie. Geld dat nog niet werkt, iets waar je je een beetje voor schaamt als de markt stijgt. Maar zo werkt het niet. Cash is de enige positie die in waarde stijgt op precies het moment dat al je andere posities dalen. Niet in euro's, maar in wat je ervoor kunt kopen. Een portefeuille die 40 procent daalt, maakt jouw cash 40 procent krachtiger.

Zet het naast elkaar en de spiegel is compleet. Hefboom dwingt je te verkopen wanneer de prijzen het laagst zijn. Cash stelt je in staat te kopen wanneer de prijzen het laagst zijn. Het is dezelfde gebeurtenis, en of die je ruïneert of verrijkt hangt volledig af van aan welke kant van die lijn je stond toen het gebeurde. Aschenbrenner stond aan de verkeerde kant. Niet omdat hij het mis had, maar omdat hij niets vrij had.

Cash lost bovendien twee van de drie gedwongen verkopen uit het eerste punt in één klap op. Je hoeft niet te verkopen omdat je het geld nodig hebt, want dat geld staat er al. En je hoeft geen krediet te gebruiken, dus niemand kan je bellen. Een buffer is geen gemiste kans. Een buffer is wat het verschil maakt tussen een daling ondergaan en een daling gebruiken.

Daar staat een echte prijs tegenover, en die moet je eerlijk benoemen. Cash levert weinig op en verliest door inflatie langzaam koopkracht. In een stijgende markt kost een grote kaspositie je aantoonbaar rendement, en dat voelt jarenlang als een fout. Je betaalt die prijs niet voor rendement, je betaalt hem voor het recht om te handelen op het moment dat iedereen dat niet kan.

Twee dingen bepalen of je die prijs terugverdient.

Ten eerste: bepaal vooraf wat je met dat geld gaat doen en bij welke koersen. Niet in je hoofd, maar opgeschreven. Cash zonder plan wordt namelijk zelden ingezet. Als de daling er eenmaal is, is het nieuws slecht en voelt kopen onverstandig. Dat is precies het moment waarop het verstandig is, en precies het moment waarop je je eigen oordeel niet kunt vertrouwen. Vandaar de regel vooraf.

Ten tweede: cash die nooit wordt ingezet is geen strategie maar uitstel. Wie al vijf jaar wacht op de perfecte instap heeft geen kaspositie, die staat gewoon aan de kant. Het doel is niet om de markt te timen. Het doel is om beschikbaar te zijn wanneer de markt jou iets aanbiedt.

Waar dit alles op neerkomt: er is deze week enorm veel waarde van de ene partij naar de andere verplaatst, en dat gebeurde niet omdat de een slimmer was dan de ander. Het gebeurde omdat de een moest en de ander kon.

De vraag die je jezelf hoort te stellen is dus niet welke aandelen je nu moet kopen. De vraag is: als dit over zes maanden opnieuw gebeurt, en dat gebeurt vroeg of laat, aan welke kant van die transactie sta jij dan?

-50% strategie in combinatie met convictie en groei

Wij kopen bij voorkeur na een correctie van ongeveer 50 procent, in bedrijven die een structureel knelpunt bezitten. Dit is precies het type moment waarop dat principe getest wordt. Niet omdat het nu makkelijk voelt, maar juist omdat het dat niet doet.

Dat is geen koopadvies. Dat is stof tot nadenken, en de vraag die je jezelf hoort te stellen is deze: als een gedwongen verkoper de prijs zette en een goed geïnformeerde koper hem overnam, aan welke kant van die transactie sta jij dan liever?

---

Deze analyse is bedoeld ter informatie en educatie en is nadrukkelijk geen beleggingsadvies. Beleggen brengt risico's met zich mee en je kunt je inleg verliezen. Doe altijd je eigen onderzoek en baseer beslissingen op je eigen situatie en risicobereidheid. WhatsNext is niet vergunningplichtig onder de Wft en geeft geen persoonlijk advies.